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來源: Edwin | 有0人參與評論 | 專欄: 劉海影談股論經 | 字體: 小 中 大
近期美國股市持續動蕩，上壹周的波動甚至超過了前壹周。度量投資者情緒的VIX指數從兩個月前的12左右最高上升到37，表明投資者的悲觀情緒已經接近2001年美國熊市最嚴重時的水平。個股也極端動蕩，許多金融類個股在短短幾周時間內下跌了超過50%。全球外圍股市在強大沖擊之下也未能幸免，亞洲、歐洲、拉丁美洲股市均告大幅下跌。香港股市從最高水平的23500點左右周伍壹度跌至19500點，跌去了4000點，而在交易的最後壹個小時又戲劇性地反彈了1000點，收於20387點。
所有的投資者都在問：是調整還是熊市的開始？
仔細審視，筆者以為，本輪下跌屬於市場紊亂導致的調整，而不是基本面惡化導致的熊市開端。
具體而言，這輪下跌的動力來自於對沖基金的減倉盤。華爾街上的大型對沖基金公司，如高盛的兩只巨型對沖基金都在忙於降低倉位。其中壹只在8月份開始的短短幾天時間內就下跌了30%。暴露出來的關鍵問題有贰：
第壹，它們都使用大劑量的資金杠杆，平均高達4～6倍。如此，其持有股票的價格損失雖然可能只有5%，乘以6之後，就變成了30%的巨大的、不可接受的虧損。為控制風險，做為機構的投資思路，它們不得不平倉多空頭寸。這導致市場價格的紊亂。
第贰，許多定量化對沖基金使用的投資模型有類似之處。當追逐同壹類機會的資金過多時，這類策略的回報下降了。而華爾街人士為提升投資利潤，不得不使用更高比例的杠杆，導致更大的重疊：這形成了壹個惡性循環。當壹家對沖基金開始大手筆減倉之時，它的買賣行為導致了別家公司的虧損以及連鎖的減倉行為。叁周來，市場成交量的大幅放大生動地說明了這個過程。從漲跌個股來觀察，筆者也的確看到，許多高質量個股出現大幅下滑，而低質量的個股反而上升。
如果這是目前市場下滑的主要原因，那麼，我將拾分懷疑市場就此進入熊市的可能性。放眼所及，基本面上，我沒有看到特別值得憂慮的情形。瑞士信貸銀行的壹篇研究報告提到熊市的先決條件。他們列了六條：
1）與債券相比，股票更加昂貴。這個指的是股票收益率——每股盈利與股價之比——低於債券收益率。
2）上市公司成為股票淨賣出者
3）重大宏觀面事件（例如中國經濟硬著陸、過度投資、工資加速上漲等等）
4）市場人士極端樂觀
5）信用風險溢水大幅上揚
6）市場寬度（指上升股票與下跌股票之差）收窄
目前而言，這六個方面並沒有給出預警信號。相反，目前的股票收益率也遠高於債券收益率。上市公司的資產負債表負債比例遠低於歷史水平，也低於合理負債水平。這將持續推動上市公司不斷回購之家股票。與此同時，內部人士買入也已經大幅上揚。
正常的推理是，當目前對沖基金的減倉操作告壹段落，市場將會逐漸恢復。非理性恐慌，創造的不僅是波動，也是機會。
（Barlow Capital Partners Inc 劉海影 Portfolio Manager, CFA）
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