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日期: 2021-05-06 | 來源: 華爾街見聞 | 有1人參與評論 | 專欄: 印度 | 字體: 小 中 大
2020年的經驗教訓
近期，全球疫情卷土重來，其中，印度的疫情最為嚴重，單日新增確診病例在5月1日達到了40.2萬人。目前，印度疫情的嚴重程度已經超過了去年年底的美國。
2020年初以來，疫情的主體大都是發達國家，先是歐洲，然後是美國。故事的結果我們也都知道了，以美國為例，盡管疫情嚴重，但是，美聯儲的量化寬松和美國財政部的財政刺激使得納斯達克指數繼續大漲。
在美國疫情最嚴重的的11和12月，納斯達克指數累計上漲18.12%，強得壹塌糊塗。我們不得不做出壹個很違心的總結：疫情有助於助推股市上漲。
如果說納斯達克指數的成分都是些30年或50年美國國債，這個邏輯很好講得通：1、疫情風險下美聯儲會繼續寬松；2、經濟復蘇被推遲。
債券的另壹個名字叫固定收益證券，也就是說，它未來的現金流是固定的，債券的價格反映的是持有固定現金流的機會成本。
以固定收益證券為benchmark，我們可以找到疫情推動指數上漲的壹般條件：只要指數的成分股的現金流和疫情無關即可。巧合的是，納斯達克指數的大頭都是些科技公司，這些公司具備兩個特性：1、業績受疫情影響較小；2、成長性巨大。
事實上，中國資本市場也在踐行類似的邏輯：醫藥行業受益於疫情，某些標的成長性巨大；白酒行業和疫情關聯度不大，某些標的的成長性巨大；這些行業在去年都收獲了不錯的漲幅。
按照目前印度疫情的發展態勢，其最終被感染的人數很可能會超過歐洲和美國的總和。
結合2020年資本市場的經驗，我們可以提出3個關鍵問題：
1、印度疫情對世界資本市場的影響是否重要？
2、我們能否單純地看GDP占比來推測印度疫情的影響；
3、印度疫情影響資本市場的模式是否像歐美疫情影響資本市場？
不壹樣的印度疫情
不可能從單壹熱源吸取熱量，並將這熱量完全變為功，而不產生其他影響。
——熱力學第贰定律
自從歐美國家發明了QE（量化寬松）之後，人們形成了壹種錯覺——制造通脹似乎是壹件很難的事情。尤其是在本輪疫情中，這種直覺更深入人心，歐洲、日本和美國都實施了大量的量化寬松政策，通脹卻遲遲沒有兌現。
可是，我們翻開更加久遠的歷史，每當有戰爭、天災和瘟疫，我們總能看到通脹的影子。具體表現就是，糧價飆升，餓殍遍地。
表面上來看，現在和以前的不同在於生產力的巨大差異，事實上，並非如此，真正的差異在於全球化的程度。
以前的全球化程度低，每壹個經濟體都相對封閉，壹旦遭遇天災人禍只能自己消化，無法借助外力，具體表現形式就是階級矛盾惡化，物價飛漲。
但是，在全球化的背景下，情況就有所不同。全球化的貿易安排類似於國與國之間的保險安排，各國都出資購買保險，任何壹國出險都能得到賠付，不至於自己去面對天災人禍。
因此，封閉經濟體碰到大災必然有通脹，開放經濟體則不必然。
當然，保險這個比喻也有壹定的誤導性，它有諸多的假設條件，最為重要的壹條是：國與國之間的地位是平等的。
現實當中我們看到的情況是，富國遇到災難，寬松貨幣無通脹；窮國遇到災難時，寬松貨幣會有通脹。
今年3月下旬，土耳其又進行了壹次小規模的“宏觀實驗”。土耳其總統埃爾多安把該國央行行長Naci Agbal免職——前壹周該行長超預期加息200bp，按照我們被發達國家市場訓練出來的直覺，免掉鷹派的央行行長，土耳其債券收益率會下降，股票會上漲。實際結果卻不是，該國股市大幅下跌，收益率大漲，匯率暴跌。
土耳其外債很多，財政赤字很高，通脹壓力很大。本來海內外投資者寄希望壹個鷹派的央行行長管束壹下通脹，結果土耳其總統把這個行長幹掉了。於是，投資者們徹底失望了，砸股票和債券，換成美元跑路。
所以，當我們思考通脹問題時，很容易陷入壹個誤區：孤立地去看壹國的貨幣政策，孤立地去判斷壹國的通脹水平。事實上，我們應該把全球看做壹個整體，既要去看通脹的總量因素，也要去看通脹的結構性因素。
在這裡，我再打壹個不那麼恰當的比方，夏天的時候，天氣炎熱，我們都會打開空調，空調房裡的觀察者會逐漸形成壹種錯覺，存在某種因果關系：“天氣炎熱——屋子冷”，這種經驗直覺也沒什麼錯，在壹定的范圍內，它是對的。但是，他有壹個前提條件，空調不能關！
印度就是這樣的空調之壹。
表面上來看，發達國家的無限QE和發展中國家沒有什麼關系，實際上，關系很大。我們可以做壹個小的思想實驗，把美國從世界貿易體系切割出去，大量的貨幣和財政投放會導致什麼？導致本來由外國人提供的服務和產品不得不由本國人提供，壹個拾分自然的結果就是失業率下降、資本開支增加和物價上揚。
昨天，耶倫出來表態，大意是利率可能上調，以阻止經濟過熱。我們並不知曉耶倫的這番表態多大程度上取決於對發展中國家疫情的擔憂，但客觀上，發展中國家疫情的蔓延會對導致發達國家：
1、失業率下降；2、資本開支增加，擴張產能；3、物價上漲；
壹個飽受疫情折磨的印度似乎符合美國目前的訴求，美國也亟需壹次經濟過熱來平衡國內巨大的失衡。內在的因果關系我們不得而知，這些也只是猜測。
我們唯壹能確定的是，發達國家的經濟永動機並非毫無代價的，它的代價在發展中國家，我們沒看到這些東西罷了；現代經濟的自發狀態是有通脹，並非相反。
這番論述的核心在於以下叁點：
1、發達國家和發展中國家是壹個整體，全球化是壹個不可忽視的前提條件；2、發達國家和發展中國家的分工不同，前者偏需求，後者偏供給；3、發達國家疫情和發展中國家疫情所造成的後果會很不同，甚至相反；
這段論述並沒有回答壹個核心的問題，為什麼發達國家和發展中國家的分工是這樣的？在這裡，我們可以找出壹個簡單粗暴的解釋，發達國家信用等級高，發展中國家信用等級低，信用等級高的在分工中占支配地位。
更進壹步的解答並不容易，需要我們回歸經濟的本質，探討整個信用系統的運作方式。如果並不關心這個問題，這篇文章到此為止，可以直接跳到結論；如果對這個興趣保持濃厚的興趣，請進入下壹段。這壹段會更加抽象，但對理解整個宏觀經濟拾分有益。
經濟運行的基本方式和國家信用
人們對於經濟現象的誤解往往來源於兩個捆在壹起的偏見：1、重視經濟關系中的物，輕視經濟關系中人和人的關系，把經濟增長簡化成物的增長；2、搞不清楚壹人經濟和多人經濟的區別，總是拿個體邏輯去思考總體問題。
但原子式和單人式的思考方法拾分貼近個人的直覺，它們已經滲透到我們關於經濟問題思考的方方面面。
不幸的是，那兩種觀察方式都是錯的，經濟的本質是講人和人關系的，是關於人和人如何合作的。
回到上壹段的問題，為什麼發達國家可以壹直“嫖”發展中國家？這些發達國家又是憑什麼在需要開空調的時候把空調打開，在不需要開空調的時候又把空調關上？
根子還是出在全球經濟信用的安排上。
首先，我們澄清壹下信用的定義（ps：我們壹直在被通俗的信用所誤導）。如果我們把全球的經濟服務看成壹個大的資產池，那麼，調用這些服務的權力就是信用。
在現代經濟體系下，經濟系統允許多種調用服務流的方案，這些方案會形成不同的結果，信用體系負責篩選方案和評價結果。
由於整個系統在壹定時間所能提供的服務流是有限的，所以，不同的生產活動方案之間是競爭式的，並不是任何壹個活動方案都會獲得授權。不同的方案之間在玩壹個錦標賽游戲，只有評分靠前的那些方案才會獲得授權並最後實施。壹般來說，只有那些能持續形成有利評價結果的方案才會獲得較高的評分。
不難發現，信用體系是壹個打分系統，打分的對象是調用服務流的方案——往大了說就是人類社會前進的方向。這是壹個更為宏觀的系統，在這裡，我們還看不到貨幣、信貸以及股票之類的東西，那些東西是更為底層的東西，它們協助打分系統正常運行。
壹些人提出方案，剩下的人執行方案，經濟系統本身則像壹個生態系統，優勝劣汰，篩選出好的方案，淘汰掉差的方案。
方案得到認可的人獲得信用，經濟系統按照這些人的方案去使用服務流。當然，並非所有的被執行的方案都會成功。有些方案大獲成功，有些方案失敗，經濟系統蜿蜒前行。
想必聰明的你們已經發現，上面的這段論述在借鑒進化論的范式。
進化論動態地描述了物種與環境之間相互篩選、相互適應的過程，實質上是壹門描述關系嬗變的學科。所以，類似於進化論的范式才適合描述經濟進程，其他的視角要麼過於機械——原子式，要麼過於片面——個體視角。
經濟學更像生物學，不像物理學。
方案和體系之間的互動類似於物種與環境之間的互動。壹方面環境選擇物種，另壹方面被選擇的物種會改變環境，只有那些強化它們所適應的環境的物種才能笑到最後，這被成為自然選擇的雙重性。
方案和體系之間也存在選擇的雙重性，關系圖如下：
第壹層次的競爭是同壹信用體系下，生產方案的競爭；更高層次的競爭是不同信用體系之間的競爭。
事實上，發達國家和發展中國家之間的差異在於信用體系，發達國家有更好的信用體系，包裹著更多更好的生產方案；發展中國家的信用體系較差，生產方案也較差。
最終，我們實際上看到的是國家信用的差異，美國、中國、印度和土耳其的國家信用是不同的，人們更加認同較為發達國家的信用。
因此，更高信用等級的國家可以調用較低信用等級國家的資源，也就是說，較低信用等級經濟體會遵循較高信用等級經濟體的指令（需求），較低信用等級經濟體對較高等級經濟體的指令會受限。這就導致了，較高信用等級的國家會有巨大的貨幣政策和財政政策空間，而較低信用等級的政策空間極其逼仄，他只能驅使本國或信用等級的國家。
根據這個國別信用等級模型，壹些現象就很好解釋了：
1、本輪疫情中，信用等級越低的國家政策退出越早，沒有那麼多服務流可以調用，不及早退出就是通脹——調度失敗，所以，很多發展中國家已經開始加息；
2、外債較多，財政狀況較差，經濟不好的經濟體容易通脹，比如土耳其和俄羅斯；
3、信用等級高的經濟體不容易通脹，比如美國、歐洲和日本；
如果這個模型描述的情況為真，那麼，我們就可以對印度疫情可能造成的影響作出推論。
如上圖所示，疫情導致他國服務流收縮，在高信用等級國指令規模不變的情況下，指令的內外分布勢必重新平衡，從而導致留在國內的指令增加。
因此，我們可以得出壹個很自然的推論，如果發達國家不改變原有的寬松計劃，印度的疫情會導致發達國家的通脹風險增加。
也就是說，主要發展中國家疫情的惡化會加速發達國家QE退出的節奏。
這個推論有點反直覺，但是，跟著國家信用的邏輯推導下來，壹切又理所應當。
結束語
1、不同國家的信用等級不同，它們在全球化的分工也不同，這是歷史進程的後果；
2、高信用等級的國家政策空間寬廣，低信用等級國家政策空間逼仄；
3、信用等級居中的中國在恰當的時機退出了寬松，這是極其理性的選擇；
4、信用等級更低的國家，更早地采取了加息措施，這也是很理性的抉擇；
5、信用等級低的國家主要為全球分工提供產能，這些國家的產能出問題將極大地限制高信用等級國家的政策空間；
6、高信用等級和低信用等級國家是壹體的，評價政府政策、研判通脹並不能單純地只看壹個國家，應該全球壹起看，每壹個國家都不是孤島。
7、印度疫情本身會限制發達國家QE政策的空間，加速通脹的節奏，加速發達國家QE退出的節奏，如果疫情蔓延至東南亞，節奏會進壹步加速。
8、印度疫情對資本市場的影響和歐美疫情對資本市場的影響完全不同，甚至相反。
大家還是保持謹慎吧，千萬不要把剛學到的經驗教訓（2020年的）用錯地方，得到相反的結論。
發達國家的經濟過熱，真的在路上了。- 新聞來源於其它媒體，內容不代表本站立場！
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