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來源: 博客 | 有0人參與評論 | 專欄: 劉海影談股論經 | 字體: 小 中 大
在追問本次次貸危機根源的時候，經濟學家們列出了很多因素，不乏正確的解釋，也不乏誤解。在這些誤解的基礎之上得出的價值判斷更有許多離題萬裡。這些誤解對於正確研判大格局具有誤導作用，應予澄清。舉其要者，如下：
美國人消費無度，債台高磊是危機根源
這壹觀點廣泛流傳，與部分人士對美國的價值判斷結合，很輕易地提供了“道德正確的”解釋。而實際上這壹觀點並不正確。
在美元幣值低估、全球貿易加速擴張的經濟形勢中，美國儲蓄率降為負數，在經濟上是合理與必然的發展。這個過程中，美國成為全球經濟體中唯壹的貿易逆差國；與此同時，美國成為資本流入國與全球資本配置中心。這兩個事實是同壹枚分幣的正反兩面。
壹個經濟實體，是成為剩余資本的提供者還是使用者，取決於它是否擁有產生高於平均水平的資本回報的機會。如果它可以提供高水平的投資回報，它的最佳資本結構應該包含部分借入資金，也就是會使用壹定的負債率。
美國國內的某些州是資金淨流出州，而另壹些州成為資金流入州。這壹事實並非源於某些州更加節省、而另壹些州奢侈浪費。同樣的邏輯基本上也適用於國家間經濟關系。下表列出了主要發達國家負債率：
（國債總額占GDP比例。數據來源：CIA FactBook）
對比日本與歐洲各國的負債水平，考慮到美國擁有更高的資本回報率以及美元在前幾年幣值高估，美國經濟體選擇放大其負債率，有其經濟合理性。事實上，按照這個角度觀察，目前美國的負債率並未達到最優水平：不是多了，而是少了。
美國的貿易逆差從1992年以來的快速擴張，與中國、印度等發展中經濟融入全球經濟緊密相關，也構成了全球有史以來最大經濟繁榮的核心鏈條：發展中國家出口導向政策受到鼓勵，全球貿易飛速成長，帶動發展中國家經濟跳躍式發展。赤字美元大量外流，結合全球通貨膨脹降低，在全球經濟中注入充沛流動性，放大了投資、資產價格膨脹以及經濟繁榮。這個過程中，以美國金融體系為核心的全球資本市場有效行使了資本配置功能，是1992年以來全球經濟繁榮不可或缺的保證。
美國金融體系風險管理無方，造成目前的金融危機
這壹點似乎也是拾分容易達成的共識。不幸的是，它同樣不正確。
90年代以來，以“組織-發售”模式、證券化以及衍生工具為核心的金融創新被責備為應該為本次次貸危機負責。如果沒有大量問題資產發售給全球銀行，目前的金融危機不至發生。
然而，問題的核心不在於此。如上所述，全球經濟繁榮與美元超級循環鑄就了有利於資產價格膨脹的良好環境，其中體現之壹是美國（以及歐洲、亞洲各國）的房地產興旺。金融創新對此起到推波助瀾的作用，卻不是根源。如果沒有金融創新，房地產熱潮仍然將會興起，如同中國、西班牙等國情況證明的。區別在於，美國房地產泡沫，經由“組織-發售”模式的推銷，其內在風險被打包與分散化，其代價由全球機構投資者以及銀行承受，而其崩潰也直接打擊到這些深度介入的銀行機構。以前美國的歷次房地產泡沫破滅都催生大量地方銀行或儲貸機構破產，而這壹次，地方銀行只承擔經手人職責，倒霉的反而是那些號稱精通風險管理的投資銀行們。
而可以責怪的有兩點。第壹，如果沒有金融創新，很可能更少的次級房貸被發行，美國的房地產泡沫規模有可能比實際發展的小。第贰，投資銀行使用了過高的杠杆率，以至於風暴來臨的時候，百年老店紛紛倒閉。
在資產價格膨脹的環境中，高杠杆率有其致命吸引力。基本上，誰的杠杆率高，誰的利潤就高（接下來，當然了，是高管的年終分紅高）。晚會不結束，誰都不會選擇退場——直到不得不淒涼退場。
基本上，每次泡沫破碎，都會有犧牲者，只不過每次的犧牲者不同。這壹次，經由金融創新，資產價格風險深度滲入以投資銀行為核心的金融系統內部。泡沫破碎之時，不僅是投資銀行倒下了，而且由於資產價格的深度滲入，全球金融體系由於大量資產損失而呈現巨大“對手風險”，導致金融活動處於凍結狀態。由此，房地產泡沫破裂催生整體經濟急劇惡化。- 本文由專欄作者供 "溫哥華網" 專用，未經作者與網站同意，嚴禁轉載，違者必究！
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